兴声 | 可转债投资:疫情扰动下的攻守平衡

唐胜   2020-04-17 本文章75阅读
2020年一季度,可转债市场是一波三折的热闹,从上涨,到大跌,再到反弹,逐步回调,市场情绪也逐步恢复理性,资金追逐之下,可转债个券选择上如何拨云见日? 2月中旬再融资新规落地,定增再度松绑,会否冲击转债市场供给? 短期如果权益市场继续震荡回调,估值处于历史较高位置的可转债如何承压?

兴聚投资可转债基金投资经理唐胜认为,可转债的结构设计上决定它的风险收益特征,始终介于股票和债券之间,始终是投资者介入权益市场的一个风险相对较低的选择。虽然目前的转债机会相对较少,但权益市场的变化、新品种的发行、转债市场整体溢价率收缩以及潜在的转债价格下修都能带来机会。2017年再融资新规鼓励可转债发行以来,可转债(含公募可交换债)迅速扩容成为一个品种超过280只、规模逾5000亿的市场,其市场深度和广度都是处于历史上最好的时刻。展望未来,A股市场包括港股市场大量优质的公司仍处于估值较低的水平,对于海内外长期配置资金均具有极大吸引力,因此,对于未来我们并不悲观。

数据来自wind,截至20200416

伴随权益市场起伏,转债市场亦是充满波折。
在转债市场规模初步上升的2017年底至18年,权益市场从蓝筹牛市切换到了贸易战+去杠杆的hard模式,在正股下挫、流动性收紧的双重打压下中证转债指数于2018年7月创下了2011年以来的近10年低位,也正是在这个阶段我们推出了兴聚的可转债产品。然而否极泰来,创下历史低点、再经过2018年下半年的筑底盘整后的转债市场在2019年迎来壮丽行情,期间贸易战的反复导致了5月份的回调,但市场迅速反弹并于年底创出新高。遗憾的是,新冠疫情袭来全球市场巨震,A股权益市场和转债市场向好的节奏也被打乱。
可以看到,在近两年来的市场中,中证转债指数收益与创业板几乎并列最高,但是其波动性和回撤幅度却是最小,转债攻守兼备的特性显露无疑。

不同市场阶段,转债产品收益来自不同策略。

数据来自wind

在转债指数历史低位的2018年底至2019年初,市场上有大量的低价高弹性品种可选,我们的策略就是“买结构”,低价格+低转股溢价率,同时结合一级市场网下打新,博弈转股价下修等策略进行布局。
经过2019年中的蛰伏后,我们提出“赚取转债120到150的钱”,通过优选正股去介入一些价格不那么低的品种,一方面因为市场普涨后低价+低溢价率的转债难觅,另一方面大幅扩容后的转债市场给我们提供了更多的选择。我们认为,虽然传统意义上交易价格120元的转债债底保护不强,但是正股优质的转债对于投资者来说仍然相对稀缺,市场愿意给出溢价,在一定的转股溢价率范围内,转债相对于正股波动会钝化。
进入2020年,由于创业板的热炒个股波动率加大,市场对于转债隐含的期权价值亦给出了更高的定价,叠加市场流动性充裕资金不断涌入,转债市场估值抬升风险加大。
尤其今年3月中旬以来,转债T+0的特性更是被游资盯上热炒,低评级小盘转债动辄几十倍的换手率、单日过50%的涨幅(但大概率伴随着过段时间单日超30%跌幅的原地回落),给不少投资者造成转债市场一片火热的错觉。但这样疯狂的炒作完全背离了我们投资转债寻求“攻守兼备”的初衷,我们能做的也只能是对于持仓品种遭到爆炒则借势了结,无持仓的品种则坚决不参与。最终这类转债炒作引起监管重点关注,大部分“尘归尘土归土”。
总而言之,在这一阶段我们更多的是获利了结、收缩转债持仓。

展望未来,转债市场我们依然保持乐观。

可转债的结构设计上决定它的风险收益特征,始终介于股票和债券之间,始终是投资者介入权益市场的一个风险相对较低的选择。虽然目前的转债机会相对较少,但权益市场的变化、新品种的发行、转债市场整体溢价率收缩以及潜在的转债价格下修都能带来机会。
目前来看,最近一周转债市场溢价率的收缩已有迹象,新品种亦在不断发行。我们会持续保持对转债市场的关注,寻求高风险收益比的机会。

新冠疫情成为不断扰动海内外市场的核心变量。

目前疫情在国内已基本得到控制,但全球疫情仍较复杂难言拐点。前期由于恐慌导致的流动性危机阶段已经过去,全球市场也纷纷从低位反弹大幅缓和,不过预期中的经济衰退仍未完全到来压制市场情绪。但更长期来看,疫情终将过去,生活终将会回到正轨,市场也会回到原本的轨迹。A股市场包括港股市场大量优质的公司仍处于估值较低的水平,对于海内外长期配置资金均具有极大吸引力,因此对于未来我们并不悲观。
立足当下来说,目前权益市场我们认为几个方向或值得关注,需求稳定的内需品种(如消费、基建),受疫情影响下挫但未来长期向好的优质公司(如科技龙头、新能源等),在全球放水刺激下,潜在获益的对冲品种(如贵金属)。
不管是转债投资还是股票投资,我们都争取寻求“下行有底,上行空间巨大”的高风险收益比投资机会,做到“攻守兼备”!


作者 | 唐胜

兴聚投资投资经理


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